过去两年间，百济神州（06160.HK）、科伦博泰生物（06990.HK）所属创新药概念持续升温，ADC赛道的“当红炸子鸡”映恩生物-B（09606.HK）也顺势于2025年4月完成港股IPO，净募资逾15亿港元，成为市场焦点。

然而，仅仅时隔一年，映恩生物便又急匆匆地要把脚伸进A股科创板的大门——4月13日，公司公告拟登陆科创板，募资不超过67.5亿元（人民币，下同）。

从港股的明星新股到科创板的“闯关者”，映恩生物究竟在急什么？

专注ADC领域，管线布局合理

映恩生物的故事自始至终围绕一个关键词：抗体偶联药物（ADC）。

公告显示，依托DITAC、DIBAC、DIMAC、DUPAC四大自研ADC技术平台，映恩生物搭建起覆盖实体肿瘤+自身免疫疾病的全球管线，拥有13款自主研发的ADC候选药物，10款处于临床阶段。

其中，包括两款核心产品，即帕康曲妥珠单抗（DB-1303/BNT323，一款靶向癌症（包括EC及BC）的HER2ADC候选药物）及DB-1311/BNT324（一款靶向癌症（包括PC、SCLC、NSCLC、OC、CC、黑色素瘤、ESCC及HNSCC）的B7-H3ADC候选药物）。

最新消息显示，4月9日，帕康曲妥珠单抗（DB-1303/BNT323）上市申请获受理，用于既往接受过曲妥珠单抗及紫杉烷治疗的HER2阳性不可切除或转移性乳腺癌。这是映恩生物首个申报上市的ADC产品。

除核心产品外，公司还自主研发了：（i）八款其他临床阶段ADC，在广泛适应症中具有潜力；（ii）多款临床前ADC药物，其中包括一款候选药物，预计于2026年进入临床阶段。

需要指出的是，映恩生物的管线布局有着“精明算计”。

具体来说，第一，公司没有盲目追求“First-in-class”，而是选择HER2这个虽然拥挤但市场巨大的靶点，做出了核心产品帕康曲妥珠单抗（DB-1303/BNT323），只要毒性更低、效果略好，就有希望切下一块市场份额，加强了公司的确定性。

第二，在B7-H3、HER3等尚未被垄断的潜力热门靶点上，映恩生物跑得飞快，研发了DB-1311、DB-1310等候选药物，凭借优异的临床数据拉升估值，有望成为公司未来的“增长极”。

第三，映恩生物还提前布局了双抗ADC和自免疾病等下一代技术，研发了DB-1419、DB-2304等候选产品。

不靠卖药靠“卖艺”，募资砸向新药研发

值得一提的是，映恩生物其实还没有商业化产品上市，但公司却有着不俗的收入表现。

数据显示，2024年、2025年，公司的收入分别为19.41亿元、18.52亿元，在港股市场的一众创新药企中算是不错，而这得益于映恩生物令人瞩目的BD“吸金”能力。

根据2025年业绩报告，2024年、2025年的收入几乎都来自许可及合作协议收入。

公告披露，映恩生物已与BioNTech（针对帕康曲妥珠单抗（DB-1303）、DB-1311和DB-1305）、百济神州（针对DB-1312）、Adcendo（针对使用专有连接子－有效载荷的ADC资产）、GSK（针对DB-1324）及Avenzo（针对DB-1418）的合作，总交易价值超过60亿美元。

这种模式的好处显而易见：在药还没上市前，就能通过首付款和里程碑付款实现“自我造血”。但隐忧也同样赤裸：公司的命脉掌握在合作伙伴手里。2025年收入微降4.6%，就是因为部分里程碑付款被推迟了。一旦合作伙伴砍掉项目，或者研发进度不及预期，映恩生物的业绩和现金流立马就会有所反应。

这或许也是公司回归A股的考量之一。在公告中，映恩生物称，冲刺科创板一是为了拓宽融资渠道，使股东基础多元化，二是为了提升在中国的市场地位及战略参与，三是为了加强竞争力及加速管线开发。

而从资金用途来看，映恩生物拟将募集资金的85%砸向新药研发，特别是DB-1311和DB-1310这两款重磅产品的全球三期临床。剩余约15%用于补充营运资金，支撑研发与运营持续投入。

隐忧：“烧钱”无底洞与商业化“鬼门关”

虽然管线布局合理，BD能力超强，但映恩生物的日子不算太好过。

首先是“烧钱”太快。2025年亏了25.95亿元，但绝大部分是优先股公允价值变动导致的非现金亏损，随着实现港股上市，后续不会再出现这类损益影响。2025年的经调整亏损为3.89亿元，但较2024年的1.77亿元还是在扩大，研发开支、行政开支仍是居高不下。

随着后续一边推进帕康曲妥珠单抗（DB-1303/BNT323）的商业化，一边推进其他候选产品的研发，映恩生物的“烧钱”速度恐怕一时还停不下来。

不过，好消息在于，截至2025年末，公司手握现金及银行结余33.25亿元，经营现金流也处于净流入状态。

其次是商业化大考。映恩生物之前取得收入主要依赖BD交易，以后得自己（或找伙伴）把药卖给医院和患者。即将步入商业化的产品帕康曲妥珠单抗（DB-1303/BNT323）面临的HER2市场虽然前景广阔，却是真正的“红海”，ADC赛道尤其拥挤，第一三共、恒瑞医药（01276.HK）等厂商在里面“厮杀”，映恩生物能在夹缝中抢下多少市场份额，还是个未知数。

结语

映恩生物用港股市场的股价表现以及逾60亿美元的BD交易证明了自己的技术价值，但其亏损也是实实在在的。此刻公司急需A股市场的巨额资金来支撑跑完商业化这“最后一公里”，以及为后续研发筹集更多资金。

对于投资者而言，映恩生物是一块成色不错的“璞玉”，但要警惕它高昂的“烧钱”速度和不确定的商业化前景。毕竟，在创新药的世界里，从“技术牛”到“商业牛”，中间隔着的不只是一个科创板上市代码那么简单。