AI叙事，境遇有别——2026年电子行业展望

AI大模型为代表的新一轮技术浪潮即将步入第四年，全球CSP厂商投入了巨量资本开支建设AI数据中心，对电子产业链产生了巨大的影响，我们重点展望2026年电子产业终端、电子元器件（半导体除外）在AI叙事下的表现。

终端：存储涨价冲击需求，2026年出货量下滑。智能手机领域，根据IDC统计，2025年全球前三季度出货累计出货9.07亿台，同比增长1.6%，预计2026年智能手机涨价、配置降低导致吸引力下降，出货量减少0.9%至12.4亿台，且随着存储价格上涨，出货量可能进一步下调。苹果有望2026年发布旗下第一款折叠手机，带动折叠屏手机出货量至2300万台，同比增长54%，上游供应链折叠屏幕、铰链、超薄玻璃等部件受益。PC领域，2025年前三季度PC累计出货2.02亿台，同比增长8.0%，微软Window10停止支持是驱动PC出货量增长的关键因素。存储涨价冲击价格敏感的中低端需求，预计2026年PC出货量将下跌2.2%至2.74亿台。可穿戴领域，2025年上半年全球可穿戴设备出货2.68亿台，同比增长12.6%，国补驱动中国市场同比增长28.3%。预计2026年，国补退潮、存储价格上涨提高消费者购买门槛，全球可穿戴设备出货6.08亿台，同比增长4.3%，国内增长7.5%，增速大幅放缓。新兴电子品类领域，互联网厂商、智能手机厂商和初创品牌均积极发布新品推动智能眼镜行业发展，2026年智能眼镜出货量有望突破千万台。

摄像头：手机单机用量下降，车载镜头市场增长。根据Omdia统计，智能手机摄像头单机搭载数量呈下降趋势，2025年第二季度，新出货智能手机平均配备3.2颗摄像头，低于2024年同期的3.4颗。车载摄像头市场随智驾渗透持续增长，群智咨询预计2026年出货增至5.3亿颗，同比增长14%，增长趋势预计将保持数年。展望2026年，摄像头行业将面临终端需求下降、单机用量下滑和终端降本压力，厂商经营压力增加，而车载镜头厂商将继续受益智驾渗透率提升。

面板：LCD寡头格局强化，OLED投放新产能。LCD方面，2025年京东方参股彩虹股份，LCD领域京东方、华星光电和惠科股份“三分天下”的格局进一步得到巩固。OLED方面，预计2026年OLED 8.6代线量产，对智能手机OLED供给侧产生冲击。展望2026年，供给端的寡头格局有利于稳定TV面板价格，预计大尺寸LCD面板业务仍将帮助面板厂商盈利，智能手机OLED面板供给过剩加剧，叠加存储涨价冲击OLED价格，OLED业务亏损将持续。

PCB：受益AI需求，进入高景气度周期。AI服务器是本轮PCB景气周期“火车头”，从算力卡（GPU/ASIC）“量”方面，2026年英伟达GPU出货量将保持增长，ASIC出货量或将与英伟达GPU出货量接近，二者合计增长超50%。“价”方面，根据我们测算，算力卡（GPU/ASIC）单卡对应的PCB价值量逐代增幅在20%以上，2025年AI服务器PCB市场规模为46亿美元，2026年在ASIC与GPU大批量出货的助力下，AI服务器PCB有望增长至97亿美元，同比增长110%，保持高景气度。

业务机会：1）关注PCB及上游厂商融资需求；2）支持经营承压的智能手机品牌厂商（出货量>2000万台），关注上游折叠屏手机产业链机会；3）关注新兴电子品牌厂商、车载镜头厂商、大尺寸面板厂商合作机会。

（作者：张跃聪 吴吉森）

迈向AI+时代，智算驱动产业变革——2026年通信行业展望

2026年通信行业发展趋势展望：互联网厂商、电信运营商资本开支呈K型分化趋势，一方面，受益于AI推动，2025年全球、中国科技巨头资本开支呈现高速增长态势，预计2026年将会继续大幅增长；另外一方面，国内三大电信运营商2026年资本支出将继续下行，其中，5G相关投资将继续下降，此外在算力、AI等新一代基础设施等方面投资将扩大。

（1）AIDC：AI+时代来临，智算驱动产业变革

在需求、资本、政策和技术等多重因素共同作用下，智能算力进入高速增长期。以大语言模型为代表的人工智能技术快速发展，模型参数规模和训练数据量呈指数级增长，对算力的需求呈“黑洞”式消耗。国内外科技巨头持续加大资本支出，不断加大算力基础设施投入，推动AI服务器、光模块、交换机等需求持续爆发。

服务器、光模块、交换机市场规模：（1）服务器：根据IDC数据显示，2024全球、中国服务器销售额分别为2530、557亿美元，分别同比增长71.8%、69.3%，预计2025全球、中国服务器销售额分别提升至为4554、780亿美元；（2）光模块：根据中商产业研究院数据显示，2024年全球光模块市场规模为178亿美元，预计2025年将提升至235亿美元；（3）交换机：根据IDC数据显示，2024年IDC市场交换机市场规模为220亿美元，其中，2024年AIDC市场交换机市场规模为70亿美元，2023-2026年AIDC网络交换机收入复合年增长率为55%，AIDC交换机市场规模占比将从2023年9.1%提升至2026年的31.4%。

（2）液冷：解决高密度算力散热问题的关键技术

我们认为AI的竞争已经不仅仅是算法和芯片的竞争，更是“散热技术”的竞争，液冷技术的拐点出现在40-50kW/rack。AI模型规模参数规模持续放大，驱动算力需求剧增，导致单机柜功率逼近50KW物理极限，而传统风冷技术在20kW时已接近散热天花板，液冷技术绕过了低效的空气介质，直接或近乎直接地与芯片进行热交换，从而解决了热量“排不出”的根本问题。

（作者：吴吉森）

创新驱动、结构优化，提质增效前景可期——2026年化工行业展望

回顾“十四五”，我国化工行业实现了规模稳步增长、竞争力明显提升，但仍面临创新能力不足、产业结构有待优化、能耗和排放偏高、国际化水平偏低等问题。与此同时，下游需求疲软、国际经贸环境不确定性上升，导致行业盈利水平处于近十年低点。2025年，国内化工总营收有望达到18.8万亿，平均利润率约3%。我国化工品产量占全球比重超40%，11家中资化企跻身“全球化工50强”，产量占比及上榜企业数全球第一。

展望“十五五”，强创新、调结构是核心发力点。通过提升产业链自主可控水平、推动技术改造升级、增强质量技术基础能力、优化产业布局等手段，将切实增强我国化工行业的全球竞争力。随着国内外加快老旧落后产能淘汰，供需格局出现有利变化，在低库存、低原料价格等有利条件下，2026年化工行业有望走出低谷，实现高质量发展。重点关注创新能力、产业结构、绿色水平、国际合作等四个方面的升级。

创新能力方面，一是加强基础关键技术研究，重点关注精准催化、智能合成、绿色过程工程等方向；二是加速搭建一批高水平中试平台，重点关注资源综合利用、高端材料合成、绿色低碳技术、关键共性技术、关键材料产业化等五个方向。建议金融机构在风险可控的前提下，支持中试平台建设，择优支持一批技术可靠性强、市场前景广阔的中试项目，加速其产业化进程。

结构优化方面，一是产品结构升级，根据需求变化趋势和盈利导向，炼油行业持续“减油增化”，烯烃、芳烃、化纤等行业高端产品比重稳步提升；二是产业布局优化，关注化纤、农药等产能从东部向中西部转移的趋势。建议金融机构在规避中小型地炼企业潜在风险的同时，发掘大型炼化一体化企业延链补链项目的业务机会；支持高端烯烃（产品包括EAA、EVOH、COC、mPE等）国产替代项目；支持差异化纤维、高效低毒农药等优质项目在中西部落地。

绿色发展方面，一是推动设备更新、推广绿色工艺，关注炼油、合成氨、焦化、磷铵、电石、烧碱等高能耗项目的节能改造和技术升级，半水-二水湿法磷酸技术（磷化工）、铁钌接力催化技术（合成氨）、水煤浆冷壁废锅气化炉技术（煤化工）等一批绿色工艺有望逐步扩大应用；二是提升资源综合利用水平，包括煤炭、磷矿、盐湖卤水等资源的高效综合利用，以及塑料、橡胶、化纤等废弃物的高效回收。建议金融机构积极参与化工节能技改项目，适度介入煤炭、磷矿、盐湖卤水综合利用项目和采用“化学法”的废弃物再生项目。

国际合作方面，一是开拓海外市场，包括大力开发“一带一路”等对华友好国家的市场，完善海外销售网络，搭建海外生产基地，以此化解贸易摩擦；二是投资海外优质矿产资源，保障原料供给，提升产业链的抗风险水平。值得重点关注的领域包括，石化企业在中东地区的投资，轮胎企业在东南亚、美洲和欧洲的投资，磷肥企业在非洲的投资。建议金融机构分析化工企业出海的金融需求，为其设计合适的金融产品，抓住本轮国际化带来的业务机会。

（作者：梁博）

2025Q3全球晶圆制造领域重点企业跟踪分析——半导体行业季度跟踪专题

半导体晶圆制造行业景气度分析：（1）市场规模：2024年全球晶圆代工市场规模为1577亿美元，2025年全球晶圆代工市场市场规模将超1700亿美元，同比增长12.0%。（2）从硅晶圆出货量来看，2025Q3全球硅晶圆出货量达3313百万平方英寸（MSI，等效2929万片12英寸晶圆），同比增长3.1%，主要得益于人工智能相关12英寸晶圆需求增长。SEMI预测，到2026年，中国大陆12英寸晶圆月产能将增至321万片，约占全球12英寸晶圆厂产能三分之一，其中以中芯国际为代表的内资厂12英寸晶圆月产能将增至250万片。

全球晶圆制造领域重点企业经营数据回顾：我们选取了全球前10大晶圆代工厂中的台积电、联电、格芯三家海外及中国台湾企业及中芯国际、华虹公司、晶合集成三家中国大陆企业作为重点跟踪对象。

（1）中国台湾及海外企业：台积电、联电、格芯2025年前三季度分别累计营收27629.6亿新台币、1774.7亿新台币、49.6亿美元，同比增长分别为36.4%、2.6%、0.8%。台积电自2024Q2以来营收保持30%以上高增长，北美地区仍然是公司2025年收入主要来源，占比为74.9%，从终端市场来看，受HPC需求强劲增长驱动，公司2025年前三季度HPC收入占比同比增长了13.5pp，达58.7%，另外公司7nm及以下先进工艺节点收入占比已达74.2%，较去年同期增长5.2pp，目前公司3nm产能接近满载。对于联电、格芯，两者2025年前三季度营收增长主要来源于消费类市场、汽车电子、通信基础设施与数据中心业务。

（2）中国大陆企业：中芯国际、华虹公司、晶合集成2025年前三季度分别累计实现营收495.1亿元、125.8亿元、81.3亿元，同比增长分别为18.2%、19.8%、20.0%。受益于生成式AI、智能终端芯片、新能源汽车渗透率持续攀升，消费电子与汽车电子市场是驱动中国大陆企业营收增长的核心动能，相关领域晶圆代工回流本土需求增长。2025年前三季度，中芯国际的消费电子、工业及汽车类收入占比较去年同期分别增长了5.3pp、3.0pp，分别达41.7%、10.7%；华虹公司消费电子及电源管理类芯片2025年前三季度收入占比较去年同期分别增长了1.2pp、4.3pp，分别达到63.8%、26.6%。对于晶合集成，公司CIS和PMIC类产品营收占比不断提升，其中公司2025年CIS营收占比已从2023年的4%提升至20.5%。

（3）从毛利率来看，台积电作为晶圆制造尤其是先进制程领域的领导者，盈利能力强，公司2025年毛利率保持在60%高位，其他企业2025年毛利率普遍在20%~30%，与前者差距明显，其中中芯国际、华虹公司2025Q3毛利率有所提升，主要得益于其产能利用率及晶圆售价（ASP）提升，两者当季产能利用率分别为95.8%、109.5%，均接近满载。从产能来看，两家企业当季等效8英寸晶圆月产能共计150万片，较去年同期提升了1/4，主要系其12英寸晶圆厂产能爬坡所致，其中华虹公司当季ASP同比增长了5.2%，公司表示下一季度会持续调高ASP。

风险提示：受益于消费电子市场回暖和新能源汽车渗透率持续攀升带动汽车电子类芯片代工需求增长，前三季度中国大陆晶圆代工厂营收同环比均实现增长。展望未来，第四季度是传统淡季，客户备货节奏会有所放缓，需警惕以下风险：（1）产能爬坡不及预期风险；（2）下游需求不及预期风险；（3）市场竞争加剧风险。

（作者：冯燕燕 吴吉森）

周期视角下的经营性不动产策略

在《跨资产对比：各类经营性不动产抗周期能力分析》一文中，我们对比、分析了各类不动产的抗周期能力。本文重点分析各类不动产需求侧、供给侧的影响因素与边际变化，并结合当前市场表现，对各类不动产所处周期阶段进行划分，形成不动产“配置时钟”。以此为基础，结合各类资产的抗周期能力，我们给出了业务支持的推荐星级，以此作为经营性不动产的业务策略建议。

供需分析与市场趋势：中短期内（1-2年）经营性不动产市场总体将继续面临下行压力，但不同类别不动产在需求、供给侧表现有差异，或将呈现不同走势。其中，写字楼、研发办公市场仍存在较大下行风险，而租赁住房、购物中心市场有望逐步筑底趋稳。（1）写字楼：四大主力租户需求支撑力度弱，重点城市未来新增供应量仍较大；（2）购物中心：居民消费能力和意愿偏弱制约消费增长，未来新增供应将逐步放缓，“减量提质”是未来供给主旋律。（3）租赁住房：政策保障和观念转变等多种因素驱动下需求保持平稳，供应量将在2026年保持高位后逐渐回落。（4）工业厂房：制造业景气度偏低和产能出海制约厂房需求释放，较高库存仍需要时间消化但新增供应开始收缩。（5）研发办公：互联网行业景气度仍较低而TMT行业整体景气度边际好转，近两年新增供应面积较大。（6）物流仓储：电商增速趋于平稳，新建步伐亦放缓，市场正面临供需双弱格局。（7）酒店：商旅需求低迷，休闲需求虽有支撑但不足以填补缺口，供给端已反弹至历史新高。

周期划分：租赁住房、购物中心、物流仓储当前处于供需关系边际好转的筑底期，尤其是租赁住房有望率先企稳回升；工业厂房、酒店、研发办公和写字楼仍处于需求弱支撑、供给难消化的下行期。

业务策略-资产维度：优先关注租赁住房、购物中心资产的业务机会，观察物流仓储市场中短期的景气度恢复机遇，并重点防范写字楼、研发办公、工业厂房、酒店等资产的继续下行风险。

（作者：孙圣泽 葛源方 王正成 钱炜武）

中国汽车产业转型发展之路：高增长到高质量——2026年汽车行业展望

总量回顾：2025年中国汽车批发销量实现两位数高增长。2025年1-10月中国汽车批发销量为2768.7万辆，同比增长12.4%；预计2025年全年批发销量为3484.6万辆，同比增长10.8%。相较于2020-2024年间5.6%的复合增速而言，2025年中国汽车批发销量增长较为强劲。2025年国内新能源汽车销量增速明显放缓，但出口量接近翻倍增长。2025年1-10月中国新能源汽车内销销量为1092.9万辆，同比增长25.7%；预计2025年内销销量为1400.5万辆，同比增长20.9%，较去年增速下行约19个百分点，增速下降较为显著。新能源汽车出口方面，2025年1-10月新能源汽车出口量为201.4万辆，同比增长90.4%；预计2025年全年出口量为252.7万辆，同比增长96.5%。

总量展望：短期内我国汽车产业发展重点在于“提质稳量”。从汽车产业生命周期来看，中国汽车产业尚处于成长期，但销量高速增长阶段已过，目前处于低速增长阶段。当前国内产业政策推动汽车产业发展的核心目标在于“提质稳量”。2025年中国汽车销量增长已实现工业和信息化部等八部门联合印发的《汽车行业稳增长工作方案（2025—2026年）》中增长目标。预计2026年中国汽车批发销量实现小幅增长，总体批发销量预计达到3560万辆，同比增长2%左右；2026年新能源汽车批发销量预计达到2000万辆，同比增长22%左右，批发端新能源汽车渗透率达到56%左右。

高质量转型在即：中国汽车产业处于转型关键期，行业有望从“高速增长”转向“高质增长”。近年，在汽车销量稳步增长、新能源及智能化加速转型的同时，中国汽车产业链企业盈利能力却逐年下滑。汽车制造业利润总额从2017年高点的6832.9亿元，下降至2024年低点的4622.6亿元，降幅为32.3%。税前利润率从2017年高点的7.8%，下降至2024年低点的4.3%，降幅为3.4个百分点。2025年1-9月，中国汽车批发销量实现两位数增长，但汽车制造业税前利润率依旧处于低位，为4.5%。当前汽车产业链企业经营压力明显提升，为推动汽车产业高质量发展、规范行业有序竞争，国家出台了一揽子应对措施。在这些措施护航及行业内外部因素共同作用之下，中国汽车产业有望迎来变革，从“高速增长”转向“高质增长”，在此期间汽车产业盈利能力将逐步企稳回升。

阶段性机遇：中短期维度，新能源中重型货车细分市场高速成长，预计将带动相关电池及充换电产业快速发展。2025年1-10月，新能源乘用车批发销量增速为31.2%，同期新能源中重型货车批发销量增速高达174.0%，考虑到该细分市场仅15.5%的新能源渗透率，预计中短期其将保持高增长。纯电动中重型货车单车带电量大，约为纯电动乘用车的5-10倍，新能源中重型货车销量快速提升将带动相关电池制造、充换电细分产业发展。自主品牌掀起智驾“平权”浪潮，高阶自动驾驶功能有望加速渗透，相关软硬件产业有望快速发展。2025年开年伊始，传统自主品牌纷纷加速智驾布局。过去高门槛的NOA功能大规模下放至20万元以下车型，智驾成为普通家用车产品力比拼的新卖点之一。2024年国内乘用车NOA功能（含高速和城区NOA）渗透率约为9%，预计2025年NOA渗透率将大幅提升至27%，较前期市场预测值提升约15个百分点，与此同时高阶自动驾驶功能相关的软硬件产业有望实现快速发展。

风险提示：（一）宏观经济增速不及预期，行业景气度下行风险；（二）海外贸易环境变动风险；（三）技术进步不及预期风险。

（作者：李腾辉）

来源：兴业研究公众号