通胀预期和财政担忧引发全球长债市场抛售，目前美元和欧元投资美元债、欧债、除人民币债以外的部分非美债券综合收益吸引力凸显，这有助于缓解长债市场的抛压，密切关注货币当局和监管部门表态。

2026年4月，中东局势反复，油价维持高位震荡，通胀交易继续主导市场，G4央行利率预期上行带动长端利率走高。英国政局动荡，英债风险溢价上行显著。日债收益率中枢继续抬升。欧元区内利差因风险情绪边际好转而小幅收敛。

英债：英国经济分化，服务业走弱，消费者信心创新低。服务业通胀反弹，英央行偏鹰派，市场定价年内加息约2.5次。5月地方选举中工党惨败、Reform UK崛起。财政溢价仍处中枢位置，若服务通胀继续上行叠加政治不确定性，英债收益率仍有上行空间。

德债：美国高频基本面走强，欧元区经济意外指数出现企稳回升迹象，欧元区高频基本面反弹存在延续性，为收益率提供支撑。市场对通胀黏性的关注度上升，欧元区核心HICP同比将在今年5~7月上行。欧央行、美联储加息预期仍有一定发酵空间，德债10Y收益率上行驱动犹存。技术上，德债10Y倘若突破3.2%强阻力，有机会进一步上冲3.3%~3.4%，下方支撑2.96%（60日均线）、2.76%（250日均线）。

法债：股市风险偏好走向极端，VIX指数回归低位，关注转弱风险。不过，欧元区经济意外指数或进入回升期。法德利差预计将维持在2024年7月以来的区间内震荡。结合德债收益率预测及技术分析，预计法债10Y收益率阻力4%~4.1%，支撑3.61%（60日均线）、3.47%（250日均线）。

日债：美以伊冲突爆发后10Y日本国债收益率反弹主要由期限利差推动，原因是通胀预期反弹，以及财政担忧。油价提升后宏观预测模型对10Y日债利率中枢的预测大幅上修到3.5%。日本长债利率当前上行超过了股息率，历史上这意味着10Y日债利率开始“筑顶”过程，相较期初，利率最大上行幅度62bp-100bp，中枢上行幅度在16bp-31bp。

一、海外债券跨币种投资静态对比

1.1 美元投资美元债

随着长端美债利率和期限利差走阔，除投资级中资美元债外，观察样本中其余美元债综合收益率全部转正，包括超主权机构发行的长期美元债券。

1.2 美元和本币（欧元、英镑）投资欧债

使用美元和本币投资欧债的综合收益亦反弹，绝大多数欧洲国债综合收益转正，2Y意大利国债除外，主要是受到主权评级和风险权重的拖累。10Y法国国债、英国国债静态综合收益率具有相对吸引力。

1.3 美元投资非美外币债

美元投资其他非美外币债中，10Y日债和加债静态综合收益率具有相对吸引力。2026年4月24日财政部在离岸市场发布15Y附息国债，票息率为2.08%，以美元投资的综合收益率超过1%。点心债市场上企业债名义利率高于政金债，但考虑税收后政金债综合收益更高。

1.4 人民币投资人民币债

使用人民币投资10Y以上中债综合收益为正，其余观察样本综合收益为负。

4月无离岸央票发行，5月有300亿元3M央票到期。

1.5 静态收益对比

通胀预期和财政担忧引发全球长债市场抛售，目前美元和欧元投资美元债、欧债、除人民币债以外的部分非美债券综合收益吸引力凸显，这有助于缓解长债市场的流动性，密切关注货币当局和监管部门表态。

实际投资中，综合收益随债券收益率和本外币FTP价格变动而每日动态变化。

二、非美G4国债跟踪

2026年4月，美国对伊朗暂时停火，但双方首轮和谈以失败告终。美、伊双方在霍尔木兹海峡两端对峙，海峡运量继续处于极低水平。局势反复，油价维持高位震荡，通胀交易继续主导市场，G4央行利率预期上行带动长端利率走高。美联储主席候选人沃什在国会听证撒鹰，美联储利率预期上行。美债与欧元区主要国债收益率相关性有所下降。欧元区内利差因风险情绪边际好转而小幅收敛。英国极右翼势力在5月地方选举中大放异彩，执政党面临倒台压力，英债风险溢价上行显著。日债收益率中枢继续抬升。

近一个月，除英债外，其余主要发达经济体国债与美债10Y收益率相关性不高。纵观近三个月，除日债外，其余主要发达经济体国债与美债10Y收益率都在0.9以上。油价带来的紧缩交易总体上加强各方联动。

近期日债10Y-2Y期限利差的历史分位数明显上行；英债、法债维持在历史中位数附近；德债偏低。

从EPFR数据来看，近一个月，专注投资各国国债的基金青睐英国短期、长期国债市场，以及德国、日本中短期国债市场。英债财政溢价阶段性上行或被视为短期介入机会。

三、聚焦德、法、英、日国债

3.1 英国国债

2026年4月，英国经济分化加剧。制造业PMI跳升，但主要反映中东战事引发的恐慌性前置采购。服务业PMI回落，增长动能边际放缓。消费者信心骤降，为2023年以来最低。就业率持平、经济不活跃率上升，用工需求持续走弱。通胀方面，服务业CPI同比反弹至4.5%，能源冲击的滞后效应意味着未来几个月CPI仍有向上风险。英央行4月30日会议维持利率3.75%不变，但定性为鹰派。OIS定价年底前累计加息约2.5次至4.5%附近。新增变量来自政治风险：5月地方选举中工党惨败、Reform UK崛起，30年期英债收益率已因长期政治担忧飙升至28年新高，财政风险溢价上行压力加大。截至5月中旬，加息预期已部分price in滞胀风险，财政溢价仍处中枢位置。若服务通胀继续上行叠加政治不确定性，英债收益率仍有上行空间。5-6月英债预计维持高波动。继续关注英国CPI走势和经济数据，验证能源冲击和政治风险的传导效果。

3.2 德国国债

4月，德债10Y收益率继续随利率预期高位震荡。期限溢价波动较小（4月上行6bp）。

我们对欧元区高频基本面估值模型进行了更新。由经济意外指数和德国周度活动指数组建的高频基本面指标在4月快速回落，进入5月后企稳回升。目前德债10Y收益率相对其估值合理。

当前美国高频基本面走强（代表欧洲的外需好转），欧元区经济意外指数出现企稳回升迹象（见图表13），欧元区高频基本面反弹存在延续性，为收益率提供支撑。随着霍尔木兹海峡低流量状态的持续，市场对通胀黏性的关注度上升。核心通胀、薪资类指标将成为焦点。根据PCCI模型，欧元区核心HICP同比将在今年5~7月上行（通常在当月末公布）。截至2026年5月11日，欧央行加息预期定价为：年内3次，最早在6月，6月的概率超过80%。当前欧央行、美联储加息预期仍有一定发酵空间，德债10Y收益率上行驱动犹存。技术上，德债10Y倘若突破3.2%强阻力，有机会进一步上冲3.3%~3.4%，下方支撑2.96%（60日均线）、2.76%（250日均线）。

3.3 法国国债

股市风险偏好走向极端，VIX指数回归低位，关注情绪转弱风险。不过，欧元区经济意外指数或进入回升期。法德利差预计将维持在2024年7月以来的区间内震荡。结合德债收益率预测及技术分析，预计法债10Y收益率阻力4%~4.1%，支撑3.61%（60日均线）、3.47%（250日均线）。

3.4 日本国债

日本库存周期和经济硬指标的背离还在延续。库存小周期去化未结束，先行指标看第二季度日本经济承压，但无论是景气先行指数还是日本央行预期来看经济下行存在韧性，或不构成加息的阻碍。未来半年通胀反弹的风险较大，且斜率较为陡峭。

美以伊冲突爆发后10Y日本国债收益率反弹主要由期限利差推动，原因是通胀预期反弹，以及财政担忧。宏观预测模型对10Y日债利率中枢的拟合显示，由于油价上涨，年内2次加息（加息到1.25%）的情景下10Y日债利率中枢大幅上修到3.5%。日本长债利率当前上行超过了股息率，其投资价值开始凸显，有助于缓解长债市场压力，不过，实质性改善或许需要日本央行配合购债行为。有数据以来，日本长债利率超过股息率发生在1998年到2007年间，长债利率超过股息率期间10Y日债利率是一个“筑顶”的过程，相较期初，利率最大上行幅度62bp-100bp，中枢上行幅度在16bp-31bp，本轮日本长债超过股息率始于2026年4月中旬，期初10Y日债利率在2.4%水平，历史经验从侧面验证了宏观模型预测的3.5%中枢有效性。

来源：兴业研究