十一黄金周假期转瞬结束，2021年冲刺季已经展开。

忙碌的十月，也即将迎来各上市公司的第3季财报。按照过往的惯例，公布业绩快报的券商将拉开财报季的序幕，率先接受市场的检阅。赶在此之前，不妨通过对市场一些统计数据的分析，先看看头部券商的表现。

A股交投表现

通过对Wind统计数据的汇整和分析，笔者留意到，2021年前三季，A股市场的股票交易日均交易金额同比增长21.25%，达到1.04万亿元（单位人民币，下同），其中第三季的日均成交额更按年增长23.67%，至1.297万亿元，意味着第三季A股市场的交投活动更为活跃。

另一方面，笔者亦留意到，前三季的日均融券卖出量同比大增34.54%，至2.26亿股，但第三季的增速却显著放缓至仅10.26%，这或归因于第三季市场表现有所回落，降低了融券的吸引力。

见下表，尽管前三个季度，欧美股市普遍大涨，但到第3季，全球资本市场的表现显著回落，欧美股市整体向下，亚太区方面新加坡海峡指数也下跌1.40%，港股市场跌势持续。在这样的大环境下，投资者信心似乎有所回落，A股表现欠佳或在情理之中。

第四季，大宗商品价格、发达国家财政开支和货币政策转向的不确定性，可能会影响到整体的投资环境，所以资本市场的表现将受到更多不确定性的影响，调整的概率或增加。喜欢走独立行情的A股市场，面对国际资金环境的变化，波动或扩大，但未必能保持第三季的交投活跃度。

对于近年偏向投行业务的头部券商而言，市场交投活跃度固然会对其传统券商服务带来影响，但相对来说，投行业务更要紧。

第三季股债融资规模增速显著放缓

需要注意的是，整体资金环境的变化也会对投行业务带来深远的影响。试想，若股市下跌，估值不再吸引，企业将会暂缓融资计划，从而影响到券商的投行业务。

从Wind的数据来看，A股市场于2021年前三季的募集资金规模为1.21万亿元，较上年同期下降1.19%。从分类来看，增发依然是上市企业的主要募资手段，占了总额的44.3%，但较上年同期下降10.26%；IPO首发募资规模则有所扩大，同比增长5.93%，是第二大类；可转债募资规模同比大增36%，或意味着市场对风险的偏好降低。

2021年第3季，整体募资规模同比下降26.68%，至4217亿元，其中IPO首发募资、增发募资和可转债募资三大类的募资规模分别按年下降23.36%、30.12%和8.33%。

笔者认为，第三季融资规模显著下降与两个因素有关：

1. 上述的第三季整体市场转弱，从上文图表可见，与外围股市表现类似，A股在第三季的表现整体弱于上半年表现（第三季跌幅大于年初至今表现）。
2. 2020年第1季疫情导致许多融资项目延期，但疫情很快受控，从第2季起经济活动已有所恢复，拖延的融资项目也得以实施，所以第3季的融资活动大幅反弹，而导致上年同期的基数较高。2020年第3季的融资规模达到5751亿元，较疫情之前的2019年第3季还要高出23%。

在这样的大环境下，头部券商表现如何？

中信证券投行业务规模仍居首

Wind的数据显示，2021年前三季，中信证券(600030.SH,06030.HK)的承销募集资金规模最大，达到1.26万亿元，同比增长12.21%，其中主承销商收入或同比增长35%，至29.98亿元，市场份额由上年同期的10.30%上升至14.07%。

中信建投(601066.SH, 06066.HK)排名第二，前三季的承销募集资金规模同比微增0.56%，至1.01万亿元，主承销商收入或按年下降31.72%，至15.56亿元，市场份额由上年同期的10.57%下降至7.30%。

排名第三的中金公司(601995.SH, 03908.HK)与前两大券商的差距依然存在，前三季的承销募集资金规模只有6812亿元，同比增长25.40%；主承销商收入或按年下降21.16%，至16.06亿元，略微高于中信建投，反映其收入较高的业务占比更高，市场份额由去年的9.45%下降至7.53%。

见下图，就募集资金规模来看，中信证券与中信建投依然处于不可争辩的第一梯队，与中金公司相差整整一大截。

中金公司、国泰君安（601211.SH,02611.HK）、华泰证券(601688.SH,06886.HK)及子公司华泰联合证券联合体，以及海通证券（600837.SH,06837.HK）或属于第二梯队。往上，中金公司与中信证券和中信建投的差距巨大，而与同一梯队的同行，却难解难分、争持激烈。

光大证券(601788.SH, 06178.HK)、平安证券和招商证券(600999.SH, 06178.SH)或属于第三梯队。

有指小券商平安证券挤进前十，颇为难得。事实上，平安证券在ABS和公司债承销业务方面一直都颇具优势，当政策和市场环境倾向于这些产品时，其优势自然突显。相对来说，前三季平安证券的规模增幅并不算太显眼，同比增长8.45%，远低于中信证券的12.21%、中金的25.40%、国泰君安的20.59%和招商证券的19.40%。

再来看细分的业务领域：股权和债券。

今年前三季，中信证券和中金公司的IPO首发、增发（包括主承销商和财务顾问）以及配股业务的募集资金规模均超千亿，分别达到1546亿元和1292亿元。

其中中信证券的规模同比下降22.25%，主要因为上年同期财务顾问业务量较高，值得注意的是，该公司今年前三季增发业务的主承销商项目规模大增，这也是其募资规模下降但收入大幅增长的一个原因。

中金公司前三季的IPO首发和增发承销规模均有显著增长，分别按年增长37.14%和70.77%，其投行优势似乎重振雄风。

见下图，在IPO首发和增发（主承销商）业务方面，中信证券和中金公司独当一面。

2021年前三季，在国有四大银行以及重要商业银行占据主导的债券承销业务方面，中信证券和中信建投有了重大突破。

中信证券的承销业务募资规模破万亿，仅次于工行（601398.SH, 01398.HK）和中行（601988.SH,03988.HK），而高于建行(601939.SH, 00939.HK)和农行（601288.SH, 01288.HK），同比增长19.30%，中信建投的承销业务募资规模也接近万亿，同比增长8.91%，至9310亿元，高于农行、交行(601328.SH, 03328.HK)等。

值得注意的是，按承销募资规模计，期内债券承销市场的集中度有所下降，前十大承销商的市场份额由上年同期的50.28%下降至46.63%，或反映券商在该市场的业务量有所上升。

这对于节后A股头部券商的走势有何启示？

从市场环境来看，第三季A股的交易表现和融资活动或见下降，但前三季头部券商的业务表现仍维持稳定，中信证券和中信建投的投行业务表现依然耀眼，呈强者越强之势。

在过去的一周，A股因为十一假期休市，但港股市场继续交易。从这几天的H股表现来看，投行业务表现尚可的头部券商中信证券、中信建投以及增长较快的华泰证券有所下跌，其余则见微涨。

从年初至今的表现来看，这些头部券商的H股明显跑赢其对应的A股，只是A股的估值及溢价率仍偏高，这一情况在短期内应不大可能扭转。

善走独立行情的A股，很可能会就这些头部券商的业绩快报表现给予股价评分，所以在其发布业绩前后，股价应大幅波动。

从以上的业务数据来看，三大券商中信证券、中信建投和中金公司的前三季业务表现尚可，加上今年以来股价累跌幅度大于同行，其中中信证券的投行业务增长强劲，A股估值却低于中信建投和中金，后市表现或更值得期待。

但正如我们前文提到的，若资金环境出现变化，将影响到二级市场表现和企业的融资活动，从而令这些头部券商的业绩增长受压，所以仍应谨慎留意资金环境以及市场的潜在风险。